作者：行者

国内卫生纸大王维达国际，正在进行第二次“卖身”。

据首席消费官了解，3月11日晚间，维达国际发布公告称，已获Essity就其全部约6.21亿股股份发出要约有效接纳，Essity要约股份约占总股本的51.59%。

接手者是新加坡金鹰集团旗下亚太资源集团，以每股23.5港元的价格，总计261亿港元的价格收购Essity和李朝旺合计持有的72.62%维达国际股份。

同时，维达国际披露人事任免，创始人李朝旺辞任董事会主席职务，具有亚太资源集团背景的多位人士则进入董事会。至此，维达国际二次“卖身”尘埃落定。

李朝旺可能想不到，他辛辛苦苦拉扯起来的企业，前后共经历了两次“卖身”，这次自己还是“净身出户”。但上一次“卖身”Essity，成功助力维达国际做大做强，这次“卖身”后维达国际还能实现再次腾飞吗？

巨头入股 维达跻身第一梯队

本次收购之前，李朝旺是维达国际董事会主席兼执行董事和第二大股东，维达国际也是他一手创办并带出来的。

早在1990年，李朝旺就注册了维达商标。之后，他一方面在电视打广告逐渐打响品牌知名度；另一方面，面对市场上原纸供应紧张大胆介入上游生产。

1993年，李朝旺直接拿出3000万元从日本引进一条造纸生产线，建立了维达纸业城，采用100%进口原木浆，有效缓解了维达国际对原纸需求。这一年维达国际营收突破亿元。

随后维达国际又投产了“维达2号”，年产能攀升至2.4万吨，公司发展加快。直至2007年7月成功登陆港股，维达国际成为江门首家上市民营企业，也是当时国内生活用纸行业少有的上市企业之一。

但李朝旺很快发现，公司要想进一步发展，仅靠当时自身实力不太现实，最好引入既有资金实力又有行业资源的合作者一起做大做强。

正好此时也是国内生活用纸行业蓬勃发展时期，到处都充满着诱人商机。作为欧洲最大、全球第二大消费用纸巾生产商，Essity看好中国市场，将维达国际视作优质标的，2007年Essity母公司爱生雅入股维达国际。

公开资料显示，Essity于2008年、2012年分别对维达国际增持，2013年又通过要约收购方式以约86.48亿港元买下近3亿股维达股权，至此成为维达国际控股股东，并一直延续到本次收购发生前。

将控股权转让给外人，这可以视作维达国际的第一次“卖身”，但Essity给维达国际插上了腾飞的翅膀。

之前，维达国际业务较为单一，主要产品是生活用纸，也仅有“维达”一个品牌。Essity加入后，双方业务深度整合，维达国际不仅接手了Essity在中国大陆、中国香港以及中国澳门的业务，还整合了包括马来西亚和中国台湾市场在内的Essity亚洲业务。

其中犹为引人注目的是，维达国际以0专利费用获得Essity纸巾品牌“Tempo得宝”在中国大陆、中国香港及中国澳门的业务。

时至今日，维达国际已成长为年营收达200亿港元，旗下有维达Vinda、Tempo得宝、维达多康Tork等多个品牌，业务覆盖生活用纸、失禁护理、女性护理、婴儿护理及居家外清洁卫生等多个细分领域。公司不但在中国内地建有十大先进生产基地，而且还在中国台湾有一间生产基地，在马来西亚有两大生产基地。

数据显示，截至2022年，国内生活用纸市场金红叶市占率为11%左右，维达国际和恒安国际均以7%的市场份额并列第二名。

维达国际股价2007年12月31日收盘为0.91港元/股，截至2024年3月14日收报23.5港元/股，增长了24.8倍，市值为280亿港元。

盈利困难 维达第二次“卖身”

如果说维达集团第一次“卖身”是为了发展壮大，是主动的、怀揣希望的卖身；那么，如今第二次“卖身”多少有点无奈，更像是守成之举。

早在2023年4月，Essity对外发布公告称，为降低消费类纸巾业务占比，启动策略检视，可能出售其维达持股及欧洲私人品牌的消费性纸巾业务。

有经济学家分析，一方面，可能是因为Essity不看好维达国际目前的业绩和未来发展；另一方面，是出于自身投资战略和业务布局调整。

客观来说，维达国际近几年的财报确实不太好看。

公司财报显示，虽然维达国际近几年营收一直在增长，从2020年的165.12亿港元增至2023年的199.99亿港元，但增速在放缓；归母净利润更是从2020年的18.74亿港元降至2023年的2.53亿港元，下降了86%，2020-2023年净利润增速分别为64.7%、-12.59%、-56.91%、-64.16%。

尤其是在利润率方面，维达国际近几年逐年走低，2020-2023年营业利润率分别为14.09%、10.44%、3.85%、1.44%；和同处行业第一梯队的其余玩家相比基本上垫底，比如2020-2022年恒安集团的营业利润率分别为26.66%、21.03%、12.59%，明显好于维达国际，就连四大巨头中体量最小的中顺洁柔2020-2022年销售净利率分别为11.58%、6.35%、4.07%。

对于业绩下滑，维达国际的解释是，集团的毛利及净利润较2022年继续受到通胀压力以及市场竞争加剧负面影响。原材料价格虽然已显著回落，但由于需要时间消化前期采购的原材料库存，这对利润率带来了一定负面影响。

诚然，业绩不景气和大环境有关，尤其是近几年造纸原材料走高是不争事实。数据显示，自2020年11月以来，纸浆的价格持续上涨，2023年初针叶浆价格攀至890美元/吨、阔叶浆攀至760美元/吨；2023年底虽有所回落，针叶浆仍然收于760美元/吨、阔叶浆收于640美元/吨。

但维达国际难看的利润率，并不全部拜原材料上涨所赐。

在同为生活用纸四大巨头的某品牌的经销商看来，生活用纸的成本受多种因素影响，原料只是其中之一，除此之外还包括耗能等费用。

维达国际2023年业绩公告显示，2021年、2022年、2022年维达国际销售及推广费用分别为36.72亿港元、38.37亿港元、38.90亿港元，行政开支分别为9.58亿港元、9.12亿港元、10.38亿港元，总体都在增长。

另外由于贷款利息上升，维达国际2023年借贷利息开支1.49亿港元，同比增长70%。

本就利润微薄，类似费用的上涨对维达国际利润影响不可小觑。对此，某咨询专家表示，主要产品的生产成本持续增加，同时管理成本、竞争成本也大幅增加，维达国际对收益增加值的赋能有限，无法抵消成本，进而造成业绩下滑。

此外，维达国际正在大力推进高端战略，可能也累及其利润率。

上述经销商对首席消费官提到，维达国际在国内其实算高端品牌，定位相对偏高，价格也相对高一点，因此用料就不能太次，否则就会拉低品牌形象。

维达国际在其2023年中报中也提到，集团高端纸品组合销量在中国内地市场继续取得双位数增长，收入占比不断提升。

从原材料看，2022年我国生活用纸纤维原料中木浆、草浆、蔗渣浆、竹浆、废纸浆分别占83.3%、0.9%、2%、12.1%、1.7%。相比其他浆类，木浆纸色泽、起皱均匀，柔韧性好，有些甚至湿水不碎，且没有致病菌，因此高端纸品多采用木浆。

虽然高端产品利润较高，但木浆价格飞涨时，像维达国际这样高端业务占比较高的品牌更容易受到波及。即使提高零售价格，也很难完全对冲原材料上涨对成本的影响。

巨头加持 维达能否再次腾飞？

事实上，此次维达国际“卖身”吸引了全球最大硬木纸浆生产商SuzanoSA、贝恩资本、CVC、DCPCapital以及两大印度尼西亚企业金光集团和金鹰集团等多家企业竞购。维达国际最终选择了金鹰集团旗下的亚太资源集团。

首席消费官了解到，亚太资源集团是全球领先的林浆纸一体化制造商，年生产能力为纸浆280万吨、纸115万吨，与全球最大的纤维素生产商赛得利Sateri、亚洲第一家林浆纸一体化生产商APR同为新加坡金鹰集团旗下公司。

金鹰集团在华总投资超过900亿元，业务涉及林浆纸、棕榈油、特种溶解木浆与纤维素纤维、能源开发等多个领域。截至目前，金鹰集团已在中国投产了11台纸机；预计到2026年，待现有扩产项目完工后，金鹰集团在中国工厂（新会、日照、九江）的生活用纸总产能将会翻倍。

由于国内纸企对海外纸浆的依存度较高，一旦国际纸浆价格上行，国内企业普遍经营承压，这也是维达国际利润走低的重要原因。

金鹰集团入主之后，通过加强产业上下游的协同，有利于维达国际稳定原料供应和减少价格波动，最终促进盈利。

上述经济学家认为，易主后，维达国际的业绩有望好转。金鹰集团拥有丰富的产业链资源及财力，可以帮助维达国际在纸浆等上游供应链中获得成本优势，提升品牌形象，扩大市场份额，并优化产品结构，从而加强整体竞争力。

从金鹰集团的角度讲，一方面，是看好中国生活用纸市场前景。近年来我国生活用纸市场规模持续高速增长，其中2008-2021年的年复合增长率达9.96%；但对比发达国家和地区仍有较大提升空间，直到2022年，我国人均生活用纸消费量为8.4千克，而成熟市场是20千克。

另一方面，金鹰集团很可能将维达国际看作是其深度参与中国市场的一个有力抓手。因为后者在中国市场耕耘多年，已经建立起了较高的品牌知名度，并搭建了完备的销售网络。

虽然维达国际位列行业第一梯队，现在又有金鹰集团这样的实力派助力，仍面临不小的挑战。

从大的方面来说，虽然国内生活用纸市场潜力巨大，但行业集中度较低，截至2022年四大头部企业（维达国际、恒安国际、金红叶和中顺洁柔）合计市占比为32%。作为对比，成熟的美国市场，生活用纸前三强瓜分了66.7%的市场份额，日本生活用纸市场前三强合计占有59.6%的市场份额。

由于中国幅员辽阔，加上生活用纸本身运输成本较高，目前还很少有企业能够辐射到全国各地，不少地方还是区域为王，这对维达国际整合市场是一种挑战。

另外，和国外成熟市场的品牌通过多品牌、多品类拓展及新产品创新开发挖掘消费者不同，国内企业还大多处在以量取胜的阶段，包括维达国际在内的国内生活用纸企业多元化业务也待加强。

因此，后续市场如何发展，维达国际卖身之后能否摆脱困境，首席消费官将持续关注。