作者 | 艺馨 胡不知 微垣

排版 | Cathy

监制 | Yoda

出品 | 不二研究

五一前夕，各地即将迎来人流高峰，# 酒店及民宿现涨价潮 # 话题冲上热搜。

3 月 30 日，曾四度冲刺 IPO 的 " 新住宿经济第一股 " 亚朵集团（下称 " 亚朵 "，ATAT）公布了 2022 年第四季度及全年财报。

亚朵酒店是一家主打 " 文艺 " 风格的酒店集团。旗下拥有 6 个子品牌：亚朵酒店、亚朵 S 酒店、轻居酒店等。据其招股书援引弗若斯特沙利文报告称，按 2021 年的客房数量计算，亚朵酒店在中国中高档连锁酒店品牌排名第一。

▲图源 : 亚朵集团官网

财报公布次日，亚朵股价上涨 11.06%。截至美东时间 4 月 27 日美股收盘，亚朵报收 21.43 美元 / 股，对应市值 27.95 亿美元（折合人民币 193.47 亿元）；与上市首日收盘市值相比，其市值提升 11.15 亿美元（折合人民币 77.20 亿元）。

据亚朵财报显示：截至 2022 年 12 月 31 日，亚朵酒店在中国 151 座城市拥有 932 家酒店，酒店客房总数达 107998 家。

「不二研究」据其最新财报发现：2022 年，亚朵酒店营收为 22.63 亿元，同比增长 5.4%；同期的净利润为 2.59 亿元，同比增加 85.6%。

2019-2022 年，亚朵酒店四年累计营收 75.45 亿元，其运营成本和费用始终居高不下。与此同时，其业绩的负债率持续走高，2021-2022 年亚朵酒店的负债率由 72.9% 上升到 75.07%。

此前 11 月的一篇旧文（《中，我们聚焦于亚朵酒店的一波三折上市路；虽然其抢下 " 新住宿经济第一股 "，但在文艺情怀之外、负债率高企的顽疾未解。

时至今日，作为 " 新住宿经济第一股 "，面对中高端酒店市场的激烈竞争，亚朵如何破局？由此，「不二研究」更新了 11 月旧文的部分数据和图表，以下 Enjoy：

后疫情时代，酒店行业第一梯队不断加码中端及中高端市场，尽管亚朵以人文和新中产生活方式为卖点，但其盈利能力、扩张规模并不足以突围巨头构筑的天花板。

当下，亚朵需要用实际成绩证明自己的商业故事；毕竟，无论是资本市场还是行业竞争，都不会仅仅相信文艺情怀。

一波三折的上市路

亚朵创始人原名王海军，曾担任华住集团的执行副总裁。

在王海军看来，酒店不应该只是睡觉的地方，可以有更多内容；他还为自己取了一个颇具文艺气质的 " 花名 " ——耶律胤。

2012 年 3 月，耶律胤创办中端及中高端酒店品牌 " 亚朵 "，定位于 " 差异化定位中高端市场、满足住宿需求的同时注重体验感 "。

亚朵提出 " 生活方式品牌 " 的概念，在华住、锦江、首旅三足鼎立的格局下，很快成为国内酒店行业的一匹黑马。

在文艺气息的开端后，亚朵与网易云音乐合作主题酒店，最终 " 出圈 "，一度被视作最具文艺情怀的酒店。

2021 年 6 月 8 日，亚朵酒店向纳斯达克发起 IPO 冲刺，旨在 " 新住宿经济第一股 "；这并非亚朵首次冲刺 IPO，亚朵酒店曾谋求登陆 A 股，但在上市辅导后终止了 A 股上市计划。

据招股书披露，王海军（即耶律胤）持股 32.2%，为亚朵的第一大股东；携程集团持股 14.3%，为其第四大股东。

招股书显示，亚朵酒店 2019 年、2020 年的营收分别为 15.67 亿元、15.67 亿元，基本持平；2021 年，其营收 21.48 亿元，同比增长 37.09%。2022 年，其营收为 22.63 亿元，同比增长 5.4%。

2020 年净利润为 0.38 亿元，同比下滑 37.8%；在 2021 年扭亏为盈，净利润 1.39 亿元，同比增长 244.95%。2022 年净利润为 2.59 亿元，同比增加 85.6%。

「不二研究」发现亚朵的负债情况并未好转：2019-2022 年，其总负债分别为 11.20 亿、14.20 亿、16.81 亿和 35.75 亿；同期，其负债率高达 67.9%、71.5%、72.9% 和 75.07%。

在招股书中，亚朵也披露其与股东携程在酒店预订业务上的最新关联方交易：2022 上半年，携程为亚朵带来约 2.71 亿元的酒店预订总额，同比增长 6.05%；同期，携程向亚朵收取 505.6 万元的预订服务费，同比减少 51.11%。

在「不二研究」看来，亚朵的业绩的负债率持续走高。当中端及中高端酒店竞争加剧，在激烈的红海竞争中，或只有降本增效，才能为文艺情怀杀出一条路。

仅靠文艺难吸金

作为一家最文艺、最会跨界玩 IP 的酒店，亚朵以人文和新中产生活方式为卖点，主打中端及中高端酒店品牌，并联合多个生活方式品牌（IP）推出主题酒店。

据招股书显示：截至 2022 年 12 月 31 日，亚朵旗下共有 932 家酒店，分布国内 151 个城市，客房总数是 107998 间；筹建酒店 363 家。

亚朵酒店的收入主要由三部分组成：管理加盟酒店收入，租赁酒店收入，以及零售业务收入和其他。

具体来看，管理加盟酒店收入是其营收支柱，在总营收占比一半以上。2019-2022 年，来自管理加盟酒店收入分别为 8.40 亿、9.26 亿、12.20 亿和 13.61 亿，占总营收比例分别为 53.6%、59.1%、56.8% 和 60.1%。

这一数据增长的背后是加盟酒店数量的增加：从 2019 年的 391 家增长到截止 2022 年 12 月 31 日的 899 家。

第二类收入租赁酒店（即直营模式），考虑到 2020 年疫情影响，各类酒店的营收均出现不同程度的下滑：亚朵在 2020 年直营收入为 4.96 亿元，较 2019 年的 6.15 亿元，下滑了 19%；2021 年，直营收入回升至 6.30 亿元，同比上升 26.94%；2022 年，直营收入为 5.53 亿元，同比下降 12.38%。

与此同时，亚朵酒店的 RevPAR（平均可出租客房收入），从 2019 年的 463.7 元跌到 2020 年的 334.1 元，下滑幅度达到 28%；2021 年回升至 387.5 元，2022 年为 336.9 元，同比下降 13.06%。

此外，其平均入住率从 2019 年的 83%，下滑到 2020 年的 67.6%，2021 年回升至 71.1%，2022 年下滑到 67.2%，仍未恢复疫情前的峰值水平。

作为疫情 " 黑天鹅 " 影响较大的行业，酒店集团两个年份的对比数据颇为重要：对比 2020 年可以看出其恢复情况；对比疫情发生前的 2019 年则可窥见其是否走出疫情影响。

从亚朵的酒店收入来看，对比 2019 年，其未发生明显增幅，这与翻了 1.5 倍的酒店数量并不匹配。且从其 RevPAR 数据来看，亚朵并未完全走出疫情阴霾。

亚朵曾在招股书披露，IPO 拟募资金额约在 5225 万美元左右；其中约 30% 用于扩大在中国的酒店网络，对中国酒店和生活方式行业投资并购等，从而抓住存量市场，提升连锁酒店渗透率。

但是，竞争对手留给亚朵的时间已经不多了——即使成功上市后，它必须加速自己的扩张步伐。

" 第四空间 " 还是好故事吗？

耶律胤曾将亚朵对标迪士尼，把酒店商业模式描述为 " 酒店 + 人群 +IP"，并提出了打造以酒店为入口的第四空间。

在其看来，住宿是第一空间，办公是第二空间，社交是第三空间，而第四空间是前三者的融合，是一个开放的生活方式社区。

在加盟和直营酒店业务以外，亚朵推出基于场景的零售业务。2019-2022 年，其零售收入及其他分别为 1.12 亿、1.44 亿、2.97 亿和 3.49 亿，总营收占比 7.2%、9.2%、13.8% 和 15.43%

尽管零售业务也有可能带来第二增长曲线，但从这一模式有其不可避免的硬伤——为了营造 " 第四空间 "，对应居高不下的运营成本和费用。

「不二研究」发现，2019 年，亚朵的酒店运营成本高达 10.97 亿，总营收占比 70%；2020 年达 11.50 亿元，占亚朵总营收的 73.4%。这一占比在 2022 年也未能有明显好转，运营成本 13.93 亿元，依旧高达 61.56%。

不仅如此，2019-2022 年，其总运营成本和费用分别占总营收的 95.1%、97.5%、91.9% 和 94.3%。

在「不二研究」看来，尽管亚朵是一家成熟的酒店管理公司，但随着规模逐渐扩大，其边际成本并未因此降低，亚朵的中端及中高端酒店故事似乎没那么美好。

在连锁酒店行业，高效的标准化扩张一个品牌成功的必要条件。但亚朵坚持 IP 战略和人文服务，依靠 IP 打造差异化体验，这使得其酒店模式难以规模化复制，投资成本不可控，高企的成本费用或在进一步蚕食利润。

规模不占优势、利润不占优势、生态体系似乎不占优势，亚朵亟需一个让资本市场相信好故事，即：证明其赚钱的能力，而不仅仅是强调其文艺情怀。

面对强劲的竞争对手与激烈的红海竞争，如何在文艺情怀之外降本增效，已成为亚朵亟需回答的问题。

中端酒店的 " 鱿鱼游戏 "

后疫情时代，投资酒店还是一门好生意吗？

如果穿透已经出炉的酒店行业年报，酒店行业的竞争日益激烈，尤其在中端及中高端市场。

论盈利能力与扩张规模，亚朵与华住、锦江、首旅 " 三巨头 " 相比、差距甚大；而同期谋求上市的君亭酒店则抢先登陆资本市场。

即便亚朵曾宣称规模并不是最重要的，但酒店行业的 " 小而美 "，往往面临被收购的结局——桔子水晶、花间堂、开元等前车之鉴犹在眼前。

全球旅业降本增效的浪潮下，酒店行业洗牌在所难免。

在这场竞争升级的 " 鱿鱼游戏 " 中，处于酒店行业第二梯队的亚朵，继续突围巨头构筑的 " 天花板 "。在文艺情怀之外，" 新住宿经济第一股 " 亚朵能否讲出新故事？

本文部分参考资料：

1. 《亚朵再次更新招股书：上半年收入涨八成，未放弃上市》，环球旅讯

2. 《亚朵再度更新招股书 中高端酒店市场 " 围猎 " 升级》，财联社