作者 | 周公子 来源 | 周观新金融

提高效率与挣脱刹车，从来都是两回事。

蚂蚁暂缓上市的各种事情在收尾，金融科技监管的重拳却才刚开始。喧嚣过后，我们不妨冷静来看看，金融科技监管背后涉及的多种问题，方能从事件看到本质：金融科技的进步从来就不是源于颠覆谁或要革谁的命。如果把创新与总想要颠覆谁或者改变谁的对抗性思维挂钩，再给这种“创新”装上高速前进的车轮，放到整个金融系统里，注定是一个危险的信号。

如果理解了金融科技监管背后的难点与逻辑，也许蚂蚁们会明白，蚂蚁刹车未必是消极信号。相反的，这是金融科技监管历史进程上最具责任感也是最具提示性的一脚刹车。

01 始终围绕放贷的金融科技争议

导致蚂蚁集团此次被暂缓上市的业务根源，是围绕蚂蚁业务与估值的争议，这一点我们在《蚂蚁的新衣》已经详细讨论过。金融科技其实从来不是一个清晰的定义，蚂蚁一直想给自己贴稳科技的标签，却也一直赚着金融业务的丰厚利润。

一直以来，花呗、借呗的对外借款只有一小部分是蚂蚁集团的自有资金，大部分是采取了贷款融资、发行ABS与联合贷款等方式来做大对外借款规模。

前几年蚂蚁主要用是ABS，ABS融资模式是以项目资产可以带来的预期收益为保证，通过在资本市场发行债券来募集资金。例如，蚂蚁集团拥有100亿元的自有资金，以100亿自有资金作为抵押，从银行获得贷款100亿，这样就有了200亿的可用资金，再把这200亿资金通过花呗、借呗等产品放贷出去，就可以继续用200亿项目资产通过ABS的融资方式从金融市场再融资200亿。如此循环往复，再融资，再放贷，就可以在100亿自有资金的基础上，实现上万亿的消费贷款规模。

这种无限次通过ABS模式来做大贷款规模的方式，很早就引起了央行的顾忌，因此监管出台规定，要求企业通过发行债券、资产证券化产品融入资金不得超过其净资产的4倍，这就大大限制了蚂蚁集团通过ABS进行募资的规模。据深交所和上交所固收平台资料显示，蚂蚁集团在近两年发行ABS的规模急剧下降，占整体贷款规模的比例已经很小。

在ABS模式受限的情况下，蚂蚁集团又想到了另一种新的获取资金的方式：联合贷款。此次蚂蚁上市前夕出台的《网络小额贷款业务管理暂行办法》征求意见稿就是针对于此，监管认为蚂蚁集团在联合贷款中的自有资金比例太低，相当于把坏账风险都转嫁给了其他提供联合贷款的金融机构，因此限定了网络小额贷款公司融资杠杆上限和联合贷款中出资比例不低于30％，这就要求蚂蚁小贷公司需要追加资本金以维持现有业务规模，或是主动降杠杆减少信贷业务规模。

从国际经验看，2007年之前，美国通过把看似无风险的ABS资产包大量售卖，快速回笼资金后再贷款，从而放大自己的业务规模来获取大量利润，进而形成了美国的次贷危机。次贷危机之后，为了防止旧事重演，美国金融在强监管下供给收缩，加强了对金融业创新的监管，为了维护金融体系安全，《巴塞尔协议 III》也就此出台，全球银行业都明显加强了监管力度，严控银行杠杆率，导致全球银行股的市盈率普遍下降。

而蚂蚁的问题在于，认为巴塞尔协议大幅压抑了金融创新，其不想受到巴塞尔协议的约束。

历史总是重复上演，虽然每次金融危机的表现形式有所不同，但追根溯源，都是与金融过度自由化、金融创新过于复杂、监管空白和监管套利直接相关。从历史来看，大多数国家或地区在发生系统性风险之前，都经历过一段信贷高速增长、杠杆水平高企的时期。我国处于金融科技创新发展较快的阶段，现在讨论的不应该是巴塞尔协议要不要，而是巴塞尔协议如何在创新业务中适用。

业内都知道，监管与创新一直是相互制衡又共同进步的，监管也不是神，不可能精准预知任何风险。但我们不能因为刹车不精准，就把刹车拆掉。金融科技公司也需要明白，创新的目的在于有序提高效率，而非挣脱刹车束缚。

并且，从蚂蚁集团体系来看，其基本的业务模式仍然是支付（支付宝）、吸收存款（网商银行、支付宝历史上曾经形成的客户资金沉淀）、发放贷款（网商银行、两家小贷公司、花呗借呗等）、货币市场基金、代销其他金融产品等等，只不过支付宝这一非银行支付机构偏离支付主业，扩张成为了综合金融服务平台，使蚂蚁集团实质上跨界开展非金融、金融、类金融和金融基础设施等多种业务。

既然金融科技并没有改变金融中介的本质，那么金融科技公司也理应受到金融行业一样的监管。而且金融学上有一点，系统性风险是不会消除的，只会发生转移，从规范业务发展、防范化解金融风险的角度，必须对其中承担风险的业务环节进行监管，并且遵循金融监管的一般规律。

02 客观看待监管套利与监管滞后性

那么，蚂蚁集团是否是一些人口中的“高利贷”公司，把利益留给了自己，把风险转嫁给社会？客观说，失控的蚂蚁们会。关键在于，何为失控？

首先，与花呗、借呗具有可比性的并不是企业贷款与居民购房贷款，而是各大银行旗下信用卡中心的的分期消费与信用卡借款。目前，能以接近基准贷款利率的水平获得银行贷款的只有企业贷款与居民购房贷款，这两种贷款都属于大额贷款，金融机构有较大的动力去服务这些客户，并且这些贷款都需要资产进行抵押，所以利率相对较低。而蚂蚁集团的花呗、借呗是小额的个人消费贷款，甄别与服务用户的成本较高，且均是无抵押的信用贷款，所以利率势必会更高。

其次，能以较低利率从银行获得贷款的企业多数是国企或知名民企，大多数中小企业因为缺乏担保抵押物也无法从银行获取贷款，更多的是从各个银行旗下的小微企业贷款部门申请贷款，而这些小微贷款的年化利率也大多都在10％以上。不止是蚂蚁集团，实际上多数互联网巨头从事的贷款业务均是消费类信贷，主要放款通道也是小贷，而产品均与银行信用卡、消费金融公司业务无差。

客观地讲，监管部门对民营资本在银行、消金牌照的准入方面存在着一定程度的体制性歧视与监管差异，导致民营银行占比太低，而这些民营企业又受到体制内同业的歧视和比国有银行更严格地监管限制，类银行信贷机构如持牌小额贷款公司等，体量极小，两者都极度缺乏低成本资金来源。来自社会公众的最优低成本资金，必须经过融资担保、履约保险、高比例劣后保证金的加持，才能进入体制外的小微信贷市场，其难度之大、成本之高就成为必然。某种程度上讲，民营银行、小额贷款公司不是天然喜欢“放高利贷”，实在是因为无好米可下锅，只能错位经营，投向次级贷市场。

失衡的金融资源配置，这也是蚂蚁们无奈选择次级消费贷与小微企业贷的原因。如果蚂蚁们能像国有大型商业银行一样持续获得年息2%左右的存款作为资金来源，何必再用小贷去杠杆其他银行的资金？

当然，这些并不是蚂蚁们监管套利的借口，中国金融体系存在的根本问题不是当铺思想，不是巴塞尔协议，而是历史遗留下来的二元经济问题带来的资源配置不均。民营企业在面临生存与发展的压力时，寻求制度性空白、通过监管套利来突破体制带来的压力，在很大程度上也是出于无奈和市场选择的必然，我们要客观的看待这一点，监管套利必然存在并将长期存在。深化金融体制改革，弥补二元制金融制度的缺陷，这个问题才能得以解决。

无论如何，监管者与被监管者之间，控制风险与支持创新的平衡还有一段很长的路要走。从企业的角度看，金融科技公司的定位不应是颠覆者与革命者，而是同行者与互补者。周观新金融也曾从多家银行的信用卡业务部门、信贷相关部门多方了解，不少内部人士都认为银行们和蚂蚁们其实从来都不是对立竞争关系，双方的资源和能力，甚至客群都存在不同程度的互补。

民营金融资本通过金融科技的创新服务并推动中国的银行业更加开放，更好地服务实业与小微，金融科技公司、民营金融资本应当利用机制的灵活性与贴近市场的优势，与体制内银行共同进步，避免无限度的加杠杆，逐步提升民营资本在金融市场的公信力，这才是现实的选择。

从行业整体来看，中国二元制金融供给存在着诸多问题，国有银行的天然属性和体制也决定了很难要求国有资产在保值增值的基础上做出各种金融科技创新。因而回到当下现实环境中，银行们与蚂蚁们在扩大信贷规模、提高获客率、提高风控能力上仍然有相当大的合作需求。

虽然在宏观经济莫测的背景之下，监管收紧并出台了“资管新规”、“商业银行网络贷款规定”、“资产证券化产品融入资金不得超过其净资产的4倍”等一系列监管措施，看似对金融科技行业打出组合重拳，实则是帮助行业守好风险底线、回归正规的体现。我们既要守好金融科技的创新成果，兼顾创新效率与金融安全，又要时刻摁住以各种创新之名挣脱刹车束缚的苗头，这是我国金融科技监管最大的难处，也是丝毫不得懈怠的原因。近期央行发布的《中国金融稳定报告（2020）》也明显诠释了这点。

从长期来看，蚂蚁们与银行们相互补充、共同进步才是大势所趋，两者也将迎来更公平的竞争环境。在有序创新的前提下，金融科技的光辉时代还远未结束。