作者 | 圆圆君

来源 | 金融观察团

上市2个月，上市保险中介平台慧择控股（NASDAQ:HUIZ，下称“慧择”）的股价坐上了“过山车”，从其业绩情况也不难发现原因。北京时间4月24日，慧择以表格20-F的形式完整披露了其2019年全年的经营情况。

此前，3月31日，慧择对外发布了2019年第四季度及全年未经审计的财务业绩报告。但“调整后全年净利润1.1亿元”的成绩未能扭转慧择股价的颓势。财报发布当日，慧择股价下跌5.52%，收于8.05美元。

事实上，自2月12日正式挂牌交易以来，慧择股价经历大涨大跌。2月26日起，慧择股价突然飙升，3月3日盘中达到了上市以来最高点14.8美元。随后便一路下跌，4月上旬一度跌至4.83美元，不足发行价10.5美元的一半，较最高价跌幅超过67%。

截至美股4月28日收盘，慧择股价为7.81美元/股，较最高价跌超47%近腰斩，市值仅剩4.06亿美元。

而股价的表现，实际上折射出资本市场对慧择商业模式和业绩的“不买账”。金融观察团发现，慧择业绩并不如宣传的亮丽：调整前年利润仅为1500万，Q4亏损扩大，赖以生存的佣金收入出现下滑；作为流量的“囚徒”，慧择对渠道的依赖度持续增加，成本攀升，商业模式可持续性待考；此外，慧择还涉嫌自行理赔、与无资质机构合作等违规行为。

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业绩堪忧：实际年利润仅1500万元 Q4亏损扩大78.5%

根据慧择发布的2019年第四季度及全年财报，慧择2019年营业收入9.93亿元，同比增长95.2%；调整后净利润1.10亿元，同比增长265.1%。

“净利润大增”也成为慧择2019年线上业绩发布会上的一大卖点。但仔细查看财报，我们发现慧择的真实业绩并不理想。

按照GAAP（美国一般公认会计准则）计算，慧择2019年全年净利润仅为1500万元。相较Non-GAAP（非美国一般公认会计准则）计算方式下的1.10亿元，大幅缩水86.4%。而未被纳入净利润计算中的部分，正是慧择9500万元的股份酬金支出。

从2019年第四季度运营情况来看，慧择业绩更是堪忧。报告期内，慧择营收2.58亿元，同比增长44.2%，环比下滑9%；净亏损750万元，相较上年同期净亏损420万元扩大78.5%。即便是以更为宽松的Non-GAAP计算，慧择Q4净利润610万元，同比也下滑34.4%。

此外，从具体收入上看，慧择是一家保险电商，主要通过在平台上分发由保险合作伙伴承保的保险产品，帮助他们吸引大量的保险客户购买保险产品，主要收入来源是与保险公司合作赚取的佣金。

根据公开数据，近几年慧择的佣金收入都占到了营收九成以上。2017年、2018年、2019年，慧择营收中佣金收入的占比分别达到了95.5%、99%和98.9%。

但2019年第四季度，慧择控股不仅出现净亏损，赖以生存的佣金收入也出现下滑。财报显示，Q4慧择赖以生存的佣金收入为2.54亿元，同比增长42.9%，环比下滑9.6%。

进一步看，慧择不仅依赖佣金，佣金的来源也依赖少数几个产品。截至2019年12月31日，慧择累计服务的保险客户数量为630万，2018年同期为530万。但这些客户所购买的保险相对较为集中，前五名保险产品合计占慧择控股经纪收入总额的32.3%。

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流量“囚徒”：营业成本、渠道费同比大增超90%

根据财报数据，慧择在从保险公司合作伙伴承销的保险产品销售而产生的佣金收入中，“间接营销”占比高达74.5%，“直接销售”仅占24.7%。而所谓的间接收入，即通过微信公众号、知乎、微博等社区的营销号，通过第三方渠道流量带来客户，进而产生收入。

这也决定了慧择的商业模式高度依赖渠道流量，运营成本居高不下。这两年，慧择的成本更是急剧飙升。

数据显示，慧择控股的营业成本连续三年接近翻番。在2017年，营业成本仅为1.64亿元，2018年增长92.7%至3.16亿元，2019年增长至6.3亿元，同比增幅达99%。

进一步看，慧择控股2019年全年总运营成本和费用9.91亿元，同比2018年的4.84亿元增长104.8%。而在2017年，这个费用额度为3.64亿元，增长了接近2倍。

慧择财报中也承认，成本的增加是因为在支付用户流量渠道服务费和广告费方面付出了大量费用，“我们利用用户流量渠道吸引新的保险客户加入我们的平台，并在支付用户流量渠道服务费方面产生大量成本。”

数据也显示，在收入成本中，慧择控股2019年支付给用户流量渠道的服务费从2018年的2.86亿元增至5.62亿元，同比增长96.5%；与其保险顾问相关的人事费用从2018年的3070万元增至6790万元，同比增长近一倍。

不难看出，慧择的业务发展模式对第三方渠道依赖日益显著，高流量与高成本相伴相生。而在互联网流量红利日益开发殆尽的情况下，慧择未来的获客等成本将会遇到更多挑战。

碰触红线：自行理赔 与无资质机构合作

作为一家互联网保险公司，慧择目前持有保险经纪牌照，但从财报中看，在业务开展过程中，公司有不少违规行为，碰触监管红线。

首先是自行理赔。慧择控股在财报中承认，在2019年初之前，为保险客户提供了小额索赔申请的索赔支付服务，以加快索赔解决速度，从而改善用户体验。对于根据预定条件提交的关于定东索赔的保险客户金额，慧择直接向保险客户预付款，然后再向保险合作伙伴索赔。

而根据《保险法》，只有持牌保险公司才有资格确定最终的理赔金额。慧择控股坦言，其在2019年前制定的索赔服务程序可能被视为超出业务范围的活动，并可能受到中国监管机构的罚款和警告。而对于慧择已预先付款的索赔申请，其保险合作伙伴可能会拒绝偿还，或者偿还比预期更久，这会对其财务状况造成不利影响。

出席之外，慧择控股还涉嫌与无资质机构开展合作。慧择表示，截至2019年度报告发布之日，其合作的一些用户流量渠道尚未获得ICP许可证，或者尚未按照适用法律或法规向相关当局完成必要的备案或注册。同时，某些用户流量渠道未能在其平台上向保险客户披露法律要求的信息。

根据介绍，与不符合中国相关法律的第三方在线平台合作的保险机构将受到整改指令，中止合作直至此类第三方在线平台合格或受到监管机构的行政处罚。此前，杭州心有灵犀互联网金融股份有限公司就曾因无证经营而被罚122万元。

根据《保险法》规定，擅自设立保险专业代理机构、保险经纪人，或者未取得经营保险代理业务许可证、保险经纪业务许可证从事保险代理业务、保险经纪业务的，由保险监督管理机构予以取缔，没收违法所得，并处违法所得一倍以上五倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足五万元的，处五万元以上三十万元以下的罚款。

结语

总体上看，作为一家保险中介机构，慧择控股如今走的是“中间商、赚差价“的路子，并没有一款属于自己的保险产品。慧择控股的商业模式也决定了，慧择控股赚的只能是保险公司的佣金以及投保人的咨询服务费。有合作伙伴的关系、对流量的获取，决定了其未来发展。

金融观察团认为，问题在于，随着近年来互联网保险的飞速发展，包括互联网流量巨头在内的强势竞争者也加入了战局。慧择这种中间商可谓前有狼后有虎。互联网巨头自带天然流量，势必加剧行业竞争竞。而慧择还要从竞争对手手中获取流量，未来难度将会更大，成本与日俱增。另一方面，作为保险中介，慧择的核心优势在哪里？如何在保险公司和消费者之间做出权衡，出险后迅速核保、理赔，又不伤害合作伙伴利益？

试问，在互联网红利逐渐消退的情况下，慧择控股买流量、卖保险的商业模式，能否撑起自己的野心？真正的出路又在哪里？