撰写 | 菲兹

编辑 | 森淼

近日，百威亚太公布了上市以来的第一份年报，不过这份财报似乎并不完美。

财报显示，2019年百威亚太实现收入65.46亿美元，同比增长1.8%，计算汇率影响及范围变动后同比下滑2.9%；实现股权持有人应占溢利8.98亿美元，同比下滑6.3%；总销量93.17亿公升，同比下滑3.0%。对于业绩下滑的原因，百威亚太表示，主要是由于韩国市场竞争加剧和2019年下半年中国夜经济的疲软所致。

数据来源：百威亚太历年财报

受此影响，多家投行下调百威亚太的目标价。摩根大通下调其目标价3%，由32港元下调至31港元；瑞信下调百威亚太盈利预测2%-3%，目标价由26.2港元降至25.5港元，维持“中性”评级；大摩下调对百威亚太今明两年盈利预测分别23%及10%，将其股份目标价由32港元降至30港元，维持“增持”评级。

2019年9月30日，百威亚太正式在港交所挂牌上市，于10月9日创下上市股价高点32.65港元，总市值达4310亿港元。而截至3月9日收盘，其股价报收23.45港元，较最高点跌去28%。当日总市值约3105亿港元，较最高位跌去1200多亿港元。

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业绩变脸

销量净利双跌

去年9月30日，百威亚太于香港联交所上市，被视为其加码中国及亚太市场的关键布局。

据百威亚太首份年报显示，截至2019年12月31日止，百威亚太毛利34.88亿美元，同比增长4.4%；百威亚太股权持有人应占年内溢利8.98亿美元，同比减少6.26%；拟派末期股息每股2.63美分。

图片来源：百威亚太财报

百威亚太主要的销售区域西部地区(中国、印度、越南等)收入51.8亿美元，计算汇率影响及范围变动后增长0.4%。其中中国市场销量整体下滑了3%，四季度更是下滑了6.6%。

另外，百威亚太东部区域(韩国、日本及新西兰)表现也不理想，收入为13.7亿美元，计算汇率影响及范围变动后同比下跌达13.6%。

对于业绩的下滑，百威亚太表示，主要是由于韩国市场竞争加剧和中国夜生活渠道2019年下半年疲软所致。

销量方面，百威亚太2019年销量达93.17亿公升，第四季度实现啤酒销量15.41亿公升，同比下滑5.6%。从各地区具体表现看，东部地区销量同比下降10.12%，带动收入、盈利水平也同比进一步下降。相比之下，西部地区销量仅同比下滑2.01%，收入、盈利水平也有所提升。

受年报影响，多家投行下调百威亚太的目标价。摩通下调其目标价3%，由32港元下调至31港元；瑞信下调百威亚太盈利预测2%-3%，目标价由26.2港元降至25.5港元，维持“中性”评级；大摩下调对百威亚太今明两年盈利预测分别23%及10%，降其股份目标价，由32港元降至30港元，维持“增持”评级。

资料显示，百威亚太是百威英博子公司。百威英博创立于1366年，总部位于比利时，不仅是全球最大的啤酒生产、酿造企业，也是美国第二大铝制啤酒罐制造公司。百威亚太在全球30多个国家拥有工厂，其产品行销130多国。旗下品牌包括贝克啤酒、中国哈尔滨啤酒、百威啤酒、时代啤酒及科罗娜等500多个品牌。

中国食品产业分析师朱丹蓬表示，百威亚太主打高端，但整体产品布局其实能覆盖到80%的消费者。只是其渠道方面，市场广度和渠道深度的布局确实都还做得不到位，例如在长江以北地区，百威的覆盖还不够。但百威亚太略显疲态后并不会进一步下沉市场，与华润、青岛“近身肉搏”，因为百威亚太要急于还钱。

“还钱”的原因还要从上市伊始说起。

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分拆上市为了“替母还债”

2019年5月，百威亚太向港交所递交招股申请，并于7月5日启动全球发售，发行价40-47港元/股，最多募资764.7亿港元。

百威亚太曾在上市路演时坦陈，此番香港IPO，“所得款项用途”还是给母公司偿债——全球发售所得款项净额将全部即时用于偿还应付百威英博附属公司的贷款。具体而言，一方面用于全数偿还韩国债务应收贷款项下，百威亚太对Mexbrew Investment SARL的债务；另一方面，用于偿还股东贷款项下百威亚太对AB InBev Investment Holding Company Limited的部分债务。

根据百威英博披露的企业财报数据，截至2018年6月30日，百威英博净债务高达1042亿美元。为了减轻负债压力，百威英博已经宣布2018财年的分红将减少50%，节约出来的40亿美元将用来偿还企业目前所负担的巨额债务。

吊诡的是，在启动全球发售9天后（2019年7月14日），百威亚太突然宣布不再推进全球发售及港股主板上市计划。招商证券研报指出，百威亚太与母公司债务联系存在不确定性是其暂停港股IPO的原因之一。

彼时，投行机构建议百威亚太下调股价至38港元/股，吸引更多的机构投资者，以便顺利上市。但百威亚太不愿意降低股票市值（融资金额），便拒绝了投行机构的建议，并最终导致7月份的首次赴港IPO上市安排被取消。

最后，百威亚太不得不妥协。2019年9月18日，百威亚太重启全球发售，最终募资约392亿港元，较第一次发售缩水约一半。

而从上市后的首份年报来看，百威亚太业绩还处于继续恶化的状态，亚太东部地区，由于公司对结构进行了优化(高价格产品增加)，导致销量下降幅度较大，反映出市场对价格的敏感度，还是比较大的；亚太西部的韩国市场，出现了量价齐跌，说明了并不是因为结构优化导致的销量下跌，反映出要不就是整个韩国啤酒市场进入了低迷期，要不就是公司的产品，在韩国定价出了问题。

整体来看，短期公司的业绩或许还将继续承压。

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高端啤酒追逐战

三大巨头齐聚港股

百威亚太成功IPO后，中国市场上的前三大啤酒品牌——华润、青岛、百威在港股齐聚。

招股书显示，百威亚太旗下50多个啤酒品牌中，有近60%是高端及超高端品牌。2018年中国市场消费的80亿升高端及超高端啤酒中，百威占比为46.6%，远超青岛啤酒和华润雪花的14.4%和11.0%。

国信证券此前有研报称，从2013年至2018年，中国高端及超高端啤酒市场中只有百威亚太的市场份额在提升，其他几大参与者，包括青岛、华润雪花和嘉士伯份额都在萎缩。

尽管百威在高端啤酒市场一枝独秀，但是其仅在黑龙江、吉林、福建及江西处于寡头垄断地位（市占率大于40%），同时华润、青啤、嘉士伯及燕京分别拥有9、5、3、3个优势省级市场。基于此，在各大玩家于各自优势基地市场持续加码发力高端化的背景下，以未来5-10年的长周期来看，中国高端啤酒市场百威一骑绝尘的局面有被逐渐打破的可能。

从销售渠道来看，目前百威亚太公司夜场渠道(销量占比约20%)包含KTV、餐吧、酒吧、夜店等，渠道加价率在10%左右;餐饮渠道(销量占比约35%)主要包含美食街、大排档、西餐等，这类渠道加价率在10%左右;传统渠道(销量占比约35%)主要包含烟酒店、部分超市，这类渠道的加价率在15%-20%区间内;现代渠道(销量占比约5%)主要包含部分超市和便利店，这类渠道加价率在5%-15%区间;特殊渠道主要包含电商，销量占比约5%。

图片来源：百威官网

事实上，除百威之外，华润、青岛均在加码高端啤酒。比如，青岛啤酒一直都主打国产品牌的自主高端化，先后研发出“经典1903、全麦白啤、原浆、皮尔森、青岛啤酒IPA”等产品。华润啤酒在收购喜力后，中高档啤酒给其利润提升贡献了很多力量。另外，华润还对勇闯天涯系列进行升级，推出中档以上的Super X提高售价，之后又推出匠心营造高端啤酒。华润啤酒在2019年上半年报中也提到，华润啤酒的中高档啤酒销量同比增长7%，使整体平均售价较去年同期上升4.5%。

除了啤酒业巨头，餐饮业巨头也要来高端啤酒领域走一遭。海底捞、味千拉面等先后宣布在自家门店提供精酿啤酒。据了解，海底捞2019年啤酒销售额或达4.32亿元，其规模几乎和小型啤酒公司相当。

目前，中国啤酒市场已从高度分散化过渡到相对整合，前五大酿酒商华润雪花啤酒、青岛啤酒、百威英博、燕京和嘉士伯占2018年啤酒市场总量的70.4%。其中，华润、青岛和百威已成为第一梯队。在“三足鼎立”的局面下，短期内无论谁想从对手那里获得抢夺更多用户都不太容易，而百威市占率的进一步下滑，或许给了对手新的机会。