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A股幼儿龙头威创股份的转型之路 还能买买买吗

2019/1/25 10:45:00

作者:艾森

来源:GPLP(ID:gplpcn)

教育企业是受政策影响最大的行业之一,2018年于新政面前,A股运营幼儿园数量最多的上市公司威创股份,如今想要通过并购实现规模扩张已经再不像往常一般容易,而买在手里的幼儿园怎么出去变现也成了个问题。

祸不单行,威创股份还面临推广普惠园带来的市场挤占。

2018年11月15日发布的学前教育新政,这对于大多数国民来说,是拍手称赞的善政,但对A股运营幼儿园数量最多的上市公司威创股份(002308,SZ)来说,却充满了挑战,几家欢喜几家愁,2018年11月16日,威创股份开盘即大跌。

威创股份未来将何去何从?

幼教“一哥”的豪赌

威创股份原属电子制造业,由于行业因素,公司业绩自2012年达到历史高点后便持续下滑。2015年正式转型幼教行业,从那时起,并购成为了公司快速切入幼教业务的主要手段,并一直沿用至今。

2015年一季度,威创股份宣布以5.2亿元收购定位中低端人群的红缨教育100%股权;同年9月,再次宣布以8.57亿收购定位中高端的幼教标的金色摇篮100%股权;2017年7月,时隔2年后,以1.06亿元收购鼎奇幼教70%股权;仅一个月后,2017年8月,再次公告拟以3.85亿收购可儿教育。

至此,威创股份在幼教领域的并购金额累计已高达约18.68亿元。然而,GPLP犀牛财经注意到,与此相对应的是,自2009年上市至今9年,威创股份累计实现的所有净利润之和是18.34亿元。也就是说,威创股份把上市以来赚的所有钱,在2年左右的时间内,全部砸进了幼教行业的四家公司里,可谓“孤注一掷”式的豪赌。经GPLP犀牛财经整理发现,收购的四家幼教标的,每家都明确签有对赌协议即业绩承诺,承诺期全部为三年。

从图中可以看到,威创股份收获了不错的超额业绩,可背后也带来了难以避免的负面影响。

在2015年收购红缨教育之初,威创股份与其签订的《股权转让协议》中,就明确提到了,“为更好的达到激励效果”而将超额部分的50%作为并购标的核心团队的“奖励对价”。在上述业绩承诺和实现表格中,我们能看到,红缨教育三年对赌期已经结束,实现的业绩比当初承诺数额高出1亿元,威创股份因此在2017年计提了额外的5000万管理费用,用于支付该奖励对价,而2017全年公司全部净利润也不过时2亿元。

不仅如此,在其他几家收购协议中,也有类似的奖励对价。我们并不清楚前几次的成功并购,有没有令公司变的自负,以至于后来的两起并购案例质量似乎出现了明显滑坡。

不仅是外延并购,在每家并购公司内部也都在通过加盟、托管、品牌输出等方式进行着快速扩张。

与此相对应的是,2016年公司员工总数为1195人,仅一年后,员工数量已达到2436人。急速增加的教育机构和员工数量,对公司管理形成了极大的负担。

新政猛如虎 “刺刀”不见红

据GPLP犀牛财经了解,2018年1-9月,威创股份幼教业务共实现营业收入4.21亿元,占公司营业总收入51%。其中幼儿园服务性收入占比为44%,幼儿园商品销售收入占比为42%,非幼儿园相关收入占比14%,可见威创股份的大部分收入都来自于经营幼儿园。

当威创股份正憧憬着幼儿园的阳光未来之时,新政直接掐断了学前教育公司的资本之路,也打破了这两年扎堆进入学前教育的上市公司们的美梦。

在A股一众希望在学前教育的蓝海里挖到金矿的公司里,威创股份不论是在规模上还是回报上都做的很好。但教育行业,尤其是学前教育行业,很容易出现黑天鹅和政策风险。

距离红黄蓝事件不到一年,2018年10月末威创股份旗下的天津滨海新区金色摇篮东城幼儿园也被曝虐童。学前教育的低门槛,民办园所的标准不一,教师素质的参差不齐,直至被曝光被抗议。

当资本蜂拥至学前教育,在利润最大化的追求下,典型做法如紧缩教师薪酬、最大化班级人数、不断增加的教学任务……直接导致教师心理问题和与孩子、家长之间的冲突。

GPLP犀牛财经认为新政中需要注意的还有一条:幼儿园控制主体或品牌加盟主体变更,须经所在区县教育部门审批,举办者变更须按规定办理核准登记手续,按法定程序履行资产交割。所属幼儿园出现安全、经营、管理、质量、财务、资产等方面问题时,举办者、实际控制人、负责幼儿园经营的管理机构应承担相应责任。

责任加重、监管收紧、程序复杂、利润下降……上市公司和资本还会继续布局学前教育市场吗?

在政策限制和普惠园将要增多的局面下,威创股份能做的包括:进一步优化其旗下幼儿园的资质、办园方向、课程资源、数量规模及管理能力,甚至是取得省级示范园资质。但不论哪一种,想要继续维持超过60%的毛利率几乎是不可能的。

GPLP犀牛财经分析认为从中长期看,“严监管”下的学前教育行业依旧存在机遇与投资可能,具体包括产业上延至早教、托育,优质玩教具、幼儿书籍板块以及幼师培训等领域。学前教育行业的这一块大“蛋糕”想吃下它很难,不过想让它消失,同样也很难。

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